Cuando Terra y su stablecoin UST se derrumbaron la semana pasada junto con una caída de las criptomonedas en todo el mercado, las cosas parecían muy inestables para las criptomonedas en general y las stablecoins en particular.

Pero la caída produjo al menos un ganador en términos de capitalización de mercado y, potencialmente, de reputación: La stablecoin USDC de Circle y Coinbase.

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Mientras que UST se dirigía a cero y USDT (Tether) procesaba miles de millones en reembolsos, USDC estaba aumentando su capitalización de mercado. Al comienzo de la caída, el 8 de mayo, USD Coin (USDC) tenía una capitalización de mercado de entre 48.000 y 49.000 millones de dólares. Después de una caída casi imperceptible, comenzó a subir el 11 de mayo y ahora se sitúa en 52.260 millones de dólares, cerca de su máximo histórico de 53.600 millones de dólares establecido en marzo.

El USDC, que ha salido de la crisis como la cuarta criptomoneda por capitalización bursátil, también está acortando distancias con la principal stablecoin centralizada, el USDT de Tether. Tether perdió más de 7.000 millones de dólares de capitalización de mercado desde su máximo de 83.000 millones de dólares el 11 de mayo.

El problema de la semana pasada no comenzó con las stablecoins centralizadas USDT o USDC, sino con la stablecoin algorítmica UST. Mientras que las stablecoins centralizadas prometen un activo que siempre es igual a un dólar (u otro activo fiduciario) manteniendo en reserva dinero en efectivo y activos fiduciarios (supuestamente) de gran liquidez, las stablecoins algorítmicas como la UST de Terra mantienen su vinculación al dólar mediante alternativas descentralizadas.

En el caso de Terra, los poseedores de UST podrían intercambiar la stablecoin por un dólar de LUNA (con algunas salvedades). Así, si UST cotizara de alguna manera a 0,95 dólares, los arbitrajistas podían simplemente intercambiar la moneda a su precio previsto de 1 dólar.

Pero la paridad se rompió cuando los usuarios de Terra cuestionaron la utilidad de la red. Cambiaron UST por LUNA, y luego se deshicieron de LUNA. Y cuando el precio de LUNA bajó, los comerciantes pudieron cambiar ese token por UST. El resultado fue que la oferta de activos en circulación se disparó mientras su valor disminuía.

Al principio de la crisis, cuando Terra esperaba conseguir financiación externa para evitar el desastre, la secretaria del Tesoro, Janet Yellen, mencionó a UST y pidió que se regulasen las stablecoins, que parece que volverán a estar en el candelero dado el creciente riesgo de contagio del mercado.

Sin embargo, la mayor parte de los proyectos de ley y de las posibles regulaciones que se han presentado se han dirigido a Tether, que superó una investigación de dos años de la Fiscalía General de Nueva York. La investigación determinó que el respaldo de Tether no era como aparentaba. A medida que la investigación se puso en marcha, en febrero de 2019, Tether actualizó su lenguaje para señalar que las reservas de USDT incluyen "moneda tradicional y equivalentes de efectivo y, de vez en cuando, pueden incluir otros activos y cuentas por cobrar de préstamos realizados por Tether a terceros, que pueden incluir entidades afiliadas."

Después de que Tether resolviera la demanda por 18,5 millones de dólares, comenzó a publicar informes de garantía que mostraban que gran parte de su deuda está en papel comercial, una forma de deuda corporativa que suele ser líquida pero vulnerable durante una crisis financiera.

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El informe más reciente de una empresa de contabilidad independiente, entregado el 31 de diciembre, mostraba que menos del 10% de sus 78.600 millones de dólares en participaciones estaban en efectivo. El grueso -34.500 millones de dólares- estaba en letras del Tesoro, mientras que más de 24.000 millones estaban en papel comercial y certificados de depósito; el resto estaba en fondos del mercado monetario, préstamos garantizados, bonos corporativos, fondos y metales preciosos, e inversiones en criptomonedas y otros activos.

Paolo Ardoino, CTO de Tether, dijo en un evento de Twitter Spaces la semana pasada que las reservas de papel comercial de la compañía se han reducido a la mitad y se han redistribuido a los bonos del Tesoro de Estados Unidos. Prometió que un certificado en las próximas semanas reflejaría ese cambio.

Pero Circle lo ha conseguido por sí solo.

En agosto de 2021, el Consorcio Centre -el grupo fundado por Circle y Coinbase para ayudar a gestionar el USDC- anunció que el USDC sólo estaría respaldado por dinero en efectivo y bonos del Tesoro. Esa medida se produjo después de que un informe de certificación de julio de 2021 mostrara que tenía más de una cuarta parte de sus reservas en papel comercial, certificados de depósito y bonos corporativos.

Sin embargo, Circle nunca ha publicado auditorías completas, y algunos críticos dicen que esas certificaciones no valen ni el papel en el que están impresas.

No obstante, Circle está sacando provecho de los temores de reembolso de las stablecoins. En una entrada del blog del 12 de mayo titulada "La importancia de ser estable", el director de estrategia Dante Disparte alineó la USDC con los esfuerzos de regulación puestos en marcha por Yellen cuando convocó al Grupo de Trabajo del Presidente sobre Mercados Financieros e instó al Congreso a aprobar la legislación sobre stablecoin.

"Si quieres referenciar el dólar y crear una paridad de precios que luche contra el remordimiento del comprador y del gastador", escribió, "en realidad necesitas mantener activos líquidos de alta calidad (HQLAs en la jerga bancaria) que estén denominados en dólares y dentro del sistema bancario regulado."

Además, tuvo cuidado de señalar que el riesgo financiero no es exclusivo de las stablecoins algorítmicas, sino que puede encontrarse en stablecoins "donde la garantía y la composición de las reservas son demasiado opacas para inspirar confianza o están demasiado correlacionadas con activos ilíquidos de dudosa calidad crediticia para soportar períodos de tensión."

Eso, para algunos, podría sonar a Tether.

La ganancia del USDC puede ser una especie de victoria vacía a menos que los otros productos de Circle puedan ganar el mismo impulso. Después de todo, con una inflación superior al 8%, ¿cómo se puede ganar dinero guardando dólares?

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Circle aspira a ser algo más que un sinónimo de USDC. Lanzó un fondo de riesgo en noviembre y cuenta con productos de pago que espera puedan ser más valiosos que la stablecoin para la que fueron creados. Un acuerdo con Concord Acquisition Corp. valoró la empresa en 9.000 millones de dólares, aunque los inversores públicos bajistas pudieran considerar que esa cifra es demasiado alta.

De todas las stablecoins, USDC es la más posicionada para el éxito en este momento. Pero como vimos la semana pasada, la suerte puede cambiar rápidamente y los mercados pueden cerrar el círculo.

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